Сложилось такое впечатление, что крипторынок во главе с Биткоином готовился на этих выходных праздновать День Святого Патрика, — настолько он был зеленым. У большинства инвесторов прекрасное настроение, даже несмотря на карантин. Однако многие считают, что 20%-ый рост Биткоина — это всего лишь разминка перед экстазом, который накроет ходлеров сразу после халвинга. А до него, напомню, осталось чуть больше недели. В криптотвиттере все чаще мелькают Moon boys, ожидающие бесконечного роста цены на ВТС, а количество поисковых запросов по ключевому слову “халвинг” вышло в тренды Google. Кажется, будто на дворе снова 2017 в одном из худших проявлений.

Если вы новичок в крипте и запрос “халвинг Биткоина” вышел в тренды в том числе благодаря вам — поздравляю! Эта статья может уберечь вас от фатальной ошибки, кажущейся сейчас гениальной идеей по быстрому обогащению. Местами ее может быть больно читать, но не сдавайтесь. Эта информация поможет сохранить ваши деньги.

Опытные инвесторы, в свою очередь, расширят свои познания в тонкостях работы рынков и узнают, что вообще делает прибыльную торговлю возможной.

Итак, внимание, вопрос:

Станет ли сокращение эмиссии Биткоина (халвинг), назначенное на 12 мая 2020, катализатором дальнейшего роста Биткоина или это событие уже учтено в текущей цене?

Автор оригинального текста, основатель аналитической платформы coinmetrics.io, Ник Картер, ответил на этот вопрос с точки зрения Гипотезы Эффективного Рынка. Далее просто ГЭР.

Ник решил коротко и доходчиво объяснить её с нуля, чтобы все стало ясно даже людям без высшего финансового образования. И да, отсылок к трудам великих экономистов будет много. Крепитесь. Никто не говорил, что будет легко. 😉

Что такое рынок и как он работает?

Начнем с главного. Сперва предстоит понять, что вообще такое “рынок”.

Австрийский экономист Фридрих Хайек в своих трудах дает следующие определения:

Рынок — это совершенный механизм по сбору информации, с которым не сможет сравниться ни один централизованный орган вне зависимости от количества доступных ресурсов и профессиональных навыков его членов.

«Рынок — это совокупность очень важной, но не организованной информации. Это знание конкретных обстоятельств места и времени. Практически каждый человек имеет преимущество над группой остальных людей из-за того, что владеет уникальной информацией, которая может принести ему материальную выгоду, если он совершит активное действие на основе данной информации.

(…) И агент по недвижимости, и арбитражный трейдер сырьевыми товарами извлекают прибыль исключительно из временных, мимолетных возможностей, о которых не знают другие. Таким образом они выполняют важную роль на рынке, приводя его в равновесие».

Прелесть рынков заключается в том, что, преследуя свои корыстные цели, люди находят всю существующую информацию о конкретном активе и совершают сделки, исходя из найденных данных. Тип сделки — “покупка” или “продажа” — посылает остальным участникам торгов сигнал о том, как рынок в целом воспринимает перспективы актива в свете имеющейся о нем информации.

Благодаря этому на свободном рынке устанавливаются сбалансированные, справедливые цены на товары и услуги. Рынок — это настоящий эксперт по оценке. Если ему не мешать, он делает свою работу очень эффективно и учитывает все известные ему сведения и нюансы.

Легендарный экономист, Юджин Фама, в своем эссе “Эффективные рынки” определяет эффективность рынка как способность полностью отражать всю доступную информацию.

Это значит, что новая информация об активе, который имеет свой рынок, будет молниеносно учтена в его цене.

Например, если синоптики на следующей неделе прогнозируют ураган, который может уничтожить урожай сахарного тростника, трейдеры начнут задирать цену на сахар уже сегодня, ожидая сокращения поставок. Если ураган налетел внезапно, тогда цены будут реагировать в реальном времени по ходу того, как информация будет становиться известной большему количеству участников рынка.

Скорость реагирования рынка на новую информацию — один из главных индикаторов его эффективности. Чем быстрее цены впитывают в себя новые входящие данные, тем рынок эффективнее. Потому будущие события, о которых известно участникам рынка, обычно учитываются в цене заблаговременно. Крупные игроки реагируют на информацию как только узнают о ней, а не ждут фактического наступления ожидаемого события. В нашем случае — халвинга.

В принципе, на этом уже можно было бы заканчивать. Но давайте копнем глубже и убедимся, что мы ничего не упустили.

Стоит ли вообще пытаться активно торговать?

Начиная с публикации работы Юджина Фама и благодаря популярным книгам на эту тему вроде “Случайная прогулка по Уолл-Стрит”, среди финансистов ведутся дискуссии на тему того, имеет ли смысл активно управлять активами.

В последние 10 лет инвесторы все чаще предпочитают пассивные инвестиции. Триллионы долларов перетекли из хедж-фондов в индексные инструменты, которые просто следуют за рынком или конкретным сектором экономики. И это дает результат. Если сравнить доходность индекса S&P500 (синяя линия) и средневзвешенный индекс доходности хедж-фондов (зеленая линия), то увидим, что активным менеджерам не удается угнаться за рынком. Отдельным фондам становится все сложнее найти информацию, которую он еще не учел в ценах.

И это естественно. Эффективность — стандартное состояние рынка. Однако это не значит, что он должен и может быть эффективным в каждый момент времени.

Авторы одного из моих любимых исследований “О невозможности эффективности рынка”, Сенфорд Гроссман и Джозеф Штиглиц, писали, что любая работа по сбору информации стоит денег. Если Гипотеза Эффективного Рынка предполагает, что вся известная информация моментально отражается в цене, то трейдеры не вознаграждались бы за нахождение новой информации. Тратить ресурсы на исследования рынка было бы попросту неприбыльно.

Потому рынки не могут всегда быть абсолютно эффективными. Информационная асимметрия обязана существовать, так как должен быть механизм поощрения информированных трейдеров. Таким образом авторы внесли в ГЭР новую переменную.

Когда информация становится более дорогостоящей, рынок становится менее эффективным и наоборот. То есть уровень эффективности рынка также зависит от того, насколько трудно и дорого добыть новую информацию об активе.

Что за шум?

ГЭР основывается напростой идее, но она многое нам говорит о том, как рынки работают с информацией. Но что происходит, когда вся доступная информация уже учтена?

Цены все равно продолжают колебаться. Это так называемый шум, который не несет в себе никакой информации.

Экономист Фишер Блэк в публикации с лаконичным названием “Шум” выделяет тип трейдеров, которые торгуют, основываясь на шуме, а не на реально значимой информации. Профессиональные рыночные игроки получают прибыль, когда своими сделками приводят цены в соответствие с актуальной информацией. Трейдеры-любители же своими импульсивными, хаотичными действиями, наоборот, постоянно нарушают ценовой баланс.

Последние торгуют, даже несмотря на то, что им объективно полезнее было бы не торговать вовсе. Возможно, они думают, что шум, основываясь на котором они торгуют — это и есть информация. Или, возможно, им просто нравится сам процесс. Как бы там ни было, именно присутствие на рынке всех этих “шумных трейдеров” вознаграждает труды профессиональных участников рынка. В основном категория “шумных трейдеров” теряет деньги на рынке. “Информационные трейдеры” же в основном зарабатывают.

Шум, по мнению Блэка, это то, что делает финансовые рынки возможными. Существование трейдеров, торгующих на основе шума, обеспечивает профессиональным фирмам ликвидность и ценных контрагентов, против которых можно торговать, покупая у них дешево и продавая им дорого. Не та роль, которую вы рассчитывали сыграть, не так ли?

На покерном языке “шумные трейдеры” — это рыба. (Прим. — fish — слабый хобби-игрок). Присутствие рыбы за столом делает игру прибыльной для сильных игроков, даже с учетом комиссии заведения. Любой бывший игрок в онлайн-покер подтвердит, что когда неопытные игроки уходят со стола, то остальным нет смысла продолжать играть между собой.

Так что шум, создаваемый неискушенными трейдерами, делает поиск новой, актуальной информации прибыльным занятием для искушенных. Можно поблагодарить клиентов Bitmex за то, что они торгуют с плечом х100. Благодаря их действиям фондам становится выгодно разнюхивать информацию о Биткоине и вкладывать в него средства клиентов.

Могут ли рынки быть неэффективными?

Это хороший вопрос. Бывают случаи, когда один и тот же актив продается на разных площадках по разным ценам или когда его цена значительно выше или ниже номинальной. Например, иногда 1 USDT стоит значительно больше или меньше 1 USD. Все это видят и понимают, но ценовой зазор может долго не исчезать. Причиной этому служит парадокс.

Отличные возможности для арбитража появляются тогда, когда рынок находится в состоянии стресса. Но как раз в такие моменты необходимые для совершения арбитражной сделки деньги наименее доступны. Арбитражные трейдеры хуже всего готовы выполнять свою работу, когда для этого складываются наиболее благоприятные условия и когда это больше всего нужно. В этом заключается ограничение арбитража.

Вот вам простой пример, в котором вы сможете узнать в том числе и свое поведение как инвестора.

Некий хедж-фонд собрал капитал и сообщает своим инвесторам, что собирается играть против рынка: покупать акции при падении, когда те стоят дёшево. Предположим, что рынок спустился и фонд покупает корзину уцененных акций. Внезапно рынок падает ещё на 40%. Фонд охотно бы покупал акции с ещё большей скидкой, но инвесторы в шоке смотрят на свои потери и хотят выйти из рынка. Забрать хотя бы то, что осталось. Теперь фонд вынужден фиксировать убыток, несмотря на уверенность в своей правоте на длинной дистанции. Ситуацию усугубляет ещё и то, что ликвидация позиций одним фондом толкает цену еще ниже, наказывая других участников рынка, которые сделали похожий трейд.

В публикации под названием “Ограничения арбитража” авторы Андрей Шляйфер и Роберт Вишну определили, что:

Арбитражные сделки, привязанные к результату (убытку или прибыли), особенно неэффективны в экстремальных рыночных ситуациях, когда цены сильно отклоняются от нормы, а у арбитражников нет свободных денег. В таких случаях они могут выходить с рынка в моменты, когда арбитраж нужен больше всего для скорейшего возврата цен к объективным значениям.

Дополненная картина

Зная о нюансах стоимости сбора информации и ограничениях арбитража, мы можем вывести более полную версию ГЭР. Она тяжело воспринимается, но постарайтесь вникнуть:

Свободные рынки отражают доступную информацию в той степени, в которой крупные игроки, способные своим капиталом влиять на цены, хотят и имеют физическую возможность действовать на основании этой информации.

Если на рынке много участников, которые сражаются между собой за ограниченные ресурсы, то такой рынок будет крайне эффективным. Таким, например, можно считать рынок 10-летних облигаций США. Он очень быстро реагирует на новую информацию. Если же рынок не насыщен игроками и на нем много ресурсов, рынок будет менее эффективным. Как, например, рынок масляных картин итальянских мастеров эпохи Ренессанса.

Что все это значит для Биткоина и халвинга?

Как вы убедились, большинство рынков эффективны большую часть времени. Это не какой-то побочный эффект, а то, ради чего они существуют, — определение адекватной цены на необходимые нам товары. Исключениями являются случаи, когда:

• в игру вступают ограничения арбитражных сделок;
• рыночные игроки не имеют должной финансовой мотивации находить новую информацию и действовать исходя из нее;
• участники рынка находятся под влиянием поведенческих предубеждений и ловушек;
• рынки сами по себе не свободны и регулируются централизованным органом.

Тут нужно задать вопрос: действует ли какое-то из этих исключений для рынка Биткоина? На данном этапе, похоже, что нет. Биткоин весьма ликвиден. Нет ограничений для совершения арбитражных сделок. Доступны торговые платформы, на которых крупные институты могут выражать свое отношение к Биткоину, открывая соответственно длинные или короткие позиции любого объема.

Достаточно ли значимый актив этот Биткоин, чтобы крупным игрокам было интересно и прибыльно искать о нем важную информацию? С капитализацией 150+ млрд. долларов будьте уверены, что да.

В плане свободы рынок Биткоина — один из самых свободных в мире в отличии от рынка ценных бумаг. На фондовый рынок США большое влияние оказывают действия централизованного органа — Федеральной Резервной Системы. Из-за чего нельзя считать его полностью свободным. Биткоин же ни к чему не прикреплен, не является чьим-либо обязательством и не основывается на гарантии правительства или центрального банка какой-либо страны. В большинстве стран нет никаких ограничений на покупку или продажу Биткиона в любых количествах.

Финальный тест на эффективность. Как быстро рынок Биткоина включает внезапную информацию в текущие котировки? Сразу или с опозданием? Вспомните события 12-го марта. Уверен, они еще свежи в памяти.

Так все-таки халвинг уже учтен в цене или станет катализатором роста?

Если вы дочитали до этого момента, то поймете почему мне кажется абсурдным предположение о том, что крупные рыночные игроки проглядели сокращение эмиссии Биткоина. Все, кто более-менее серьезно интересуются Биткоином, знают расписание халвингов. Оно было заложено еще в самой первой его версии, запущенной Сатоши в январе 2009. Потому заранее запланированное изменение темпа инфляции с 3.6% до 1.8% в год не является новой информацией для рыночных игроков. Более того, профессиональные управляющие фондами учли и тот факт, что частные инвесторы будут рассматривать скорое наступление халвинга как катализатор будущего роста.

Может ли Биткоин продолжить свой рост и после наступления халвинга? Вполне. Но даже если такой сценарий будет иметь место, я не верю, что это только из-за полностью предсказуемого сокращения эмиссии. Есть и другие факторы, о которых мы сейчас не подозреваем, которые могут поспособствовать росту цены.

ГЭР не исключает «черных лебедей» — масштабных непредсказуемых событий, которые вынуждают переоценить заново всю имеющуюся информацию. Например, гиперинфляция одной из мировых валют стала бы настоящим информационным шоком. И это не притянутый за уши сценарий.

Вывод

Напоследок подкину вам одну мысль. У регулируемых рынков ценных бумаг существуют искусственные барьеры на пути к эффективности в виде запрета на инсайдерский трейдинг. Когда кто-то торгует и получает прибыль на основании информации, которая ему не принадлежит, — это рассматривается как разновидность кражи. Поскольку инсайдерская торговля запрещена, цены на акции обычно не отражают в себе ожидаемых катализаторов роста, например, слияния двух компаний, до тех пор, пока об этом не объявят официально.

На рынке цифровых активов таких ограничений нет. Если о Биткоине есть какая-то важная информация, можете ожидать, что она моментально отразится на его цене. Потому очень вероятно, что рынок Биткоина более информационно эффективен, чем рынок американских ценных бумаг, а он очень эффективен из-за огромной конкуренции.

Чтобы вырваться вперед хоть немного и получить информационное преимущество, разные фонды строят личные взаимоотношения с исполнительными и финансовыми директорами компаний. Ходят с ними ужинать и пытаются понять по их настроению, насколько они оптимистично настроены на следующий квартал. Аналитики обрабатывают базы данных, о существовании которых вы даже не подозреваете. Они отслеживают маршруты частных самолетов, чтобы разнюхать, где произойдет какая-то крупная сделка. Они заставляют нейросети изучать эмоциональное состояние главы ФРС, Джерома Пауэлла, чтобы спрогнозировать действия Феда по тому, как дернулась его бровь. Они изучают снимки со спутников, чтобы по количеству машин на парковках перед Walmart’ами подсчитать, будет ли квартальная прибыль выше прогнозируемой.

Публичные рынки чрезвычайно конкуренты. На них работают самые талантливые молодые люди. Любой, кто считает, что у него есть хоть какое-то преимущество в виде известной одному ему информации, вправе послать соответствующий сигнал на рынок, совершив трейд. Неужели вы и правда думаете, что такие люди не заметили слона в комнате и упустили из виду халвинг?

В покере есть одно знаменитое правило:

Если вы не понимаете, кто за столом самый слабый игрок, значит самый слабый игрок — это вы.

Применимо к финансовым рынкам оно бы звучало так:

Если вы не поняли, кто остался в дураках в результате совершенной вами сделки, то в дураках остались вы.

Вы не хотите разбогатеть быстро — вы хотите разбогатеть наверняка. Потому принимать судьбоносные решения а-ля пан или пропал, строя свою стратегию вокруг одного лишь халвинга, будет неоправданно рискованно. Пускай лучше фонды зарабатывают на ком-нибудь другом. В море полно рыбы.

источник: https://medium.com/